客户集中度与公司债二级市场信用利差

主题

恒大倒下对南通三建

客户集中度是把“双刃剑”。一方面集中的客户有助于稳定供应链，改善供应链管理效率，提高供应商收益，避免资产价值波动。另一方面集中的客户有能力要求企业降低销售价格、延长商业信用以及分次运送产品等以降低自身存货成本，通过压迫企业获得更大利润空间。因此客户集中度既可能通过供应链合作而降低风险，又可能由于过度依赖引致资产波动率过高而提高风险。

数据

用前五大客户各自销售占比的平方和衡量客户集中度

上市公司 2007 - 2014 年二级市场公司债年度数据为初始样本，并做了如下筛选:

1. 因无法计算信用利差，剔除浮动利率债券;
2. 赎回条款影响信用利差但方向不确定，因此剔除可赎回债券;
3. 剔除未详细披露前五大客户合计销售占比的债券年度数据;
4. 剔除控制变量缺失的样本。

对所有变量进行了上下 1% 的 Winsorize 处理。

分析方法

OLS 回归

客户集中度确实包含未来收入风险和未来现金流风险

模型

\(Spread = \alpha + \beta_1 Customer +\beta_2BondControl +\beta_3FirmControl + \beta_4EconControl\)

结论

1. 客户集中度提高了债券信用利差，表明关注风险的债券投资者将客户集中度解读为风险;
2. 客户关系风险强化了客户集中度对公司债信用利差的风险效应，具体而言，客户集中度风险效应主要体现在发债公司市场份额较低、销售费用率较高、客户关系不稳定的样本中;
3. 商业信用风险强化了客户集中度对公司债信用利差的风险效应，具体而言，企业应收账款较高、坏账准备较高以及客户为非政府背景时，商业信用风险较大，客户集中度主要体现为风险效应;
4. 债券信用评级越低，偿债能力、信息质量以及公司治理越差，客户集中度更可能被债券投资者解读为风险;
5. 客户集中导致企业未来收入风险与偿债风险增加